新消费风口，潮流零售风头无俩。

被称为“潮流零售独角兽”的KK集团（下称KK），近日向港交所递交招股书，冲刺中国“潮流零售第一股”。

据招股书显示，KK旗下有KKV、THE COLORIST、X11和KK馆等四大零售品牌，2018-2021年上半年，总营收1.55亿、4.64亿、16.46亿和16.83亿元；同期，其净利润为-0.79亿、-5.15亿、-20.17亿和-43.97亿元。

「不二研究」发现，KK在三年半间巨亏达70.08亿元；在盈利能力未经证实的前提下，上市并不能解决KK经营的根本问题。

KK在巨亏之下的新零售故事，资本市场检验在即：“潮流零售”到底是真风口还是伪风口？KK是风口还是泡沫？

半年巨亏近44亿

东南沿海的进口商品集合店很多，但最终成为“潮流零售独角兽”的只有KK一家。

2014年，80后IT男吴悦宁开始创业之路，进口商品集合店KK馆诞生。彼时，与千万同类店铺相比，这家开在社区里的小店并无亮眼之处，初期还遭遇经营不顺。2015年，KK馆进行了化繁为简的探索，成功从社区中突围、进驻购物中心，开始了疯狂扩张之路。

2019年，吴悦宁推出精致生活集合店品牌KKV、大型美妆集合品牌THE COLORIST；2020年成立第四个品牌全球潮玩集合品牌X11。

根据弗若斯特沙利文报告，以GMV计，KK跻身2020年中国潮流零售商Top3，且是Top5中唯一正增长：2018—2020年GMV复合年增长率高达246.2%。至此，KK已成长为潮流零售的“头号玩家”。

“潮流零售独角兽”的营业收入正处于高速增长中。KK招股书显示，2018—2020年以及2021年上半年，营收分别为1.55亿、4.64亿、16.46亿和16.83亿元。

「不二研究」注意到，从2020年下半年开始，KK进入了高速发展期。2020年下半年，KK营收高达1.14亿元，占全年比重达69.48%，较2020年上半年增长127.64%。

从毛利润来看也是如此。2018—2020年以及2021年上半年，KK毛利润分别为0.5亿、1.26亿元、5亿和6.1亿元，几乎每年都呈现翻倍式上涨；其中2020年下半年毛利润为3.48亿元，全年占比达69.63%，较2020年上半年增长129.27%。

KK的毛利率也处于快速提升中。招股书显示，2018—2020年以及2021年上半年分別为32.1%、27.1%、30.4%、30.2%及36.2%，对比名创优品第一财季（截至截至2021年9月30日）27.45%的毛利率，KK相当有竞争力。

但业绩增长的同时，KK却陷入了“增收不增利”的困境。同期，KK的净利润分别为-0.79亿、-5.15亿、-20.17亿和-43.97亿元，报告期内巨亏达70.08亿元。

KK在招股书中解释称，巨额亏损大部分来自于按公平值计入损益的金融负债的公平值变动。若去除这部分影响，其经调整后净利润分别为-0.42亿、-0.77亿、-1.71亿和-0.38亿元，在2021年上半年经调整亏损有所收窄。

在集团的快速扩张中，KK的营收格局已经发生变化：创立最早的KK馆贡献营收快速下降；KKV“后来者居上”成占比最高品牌；THE COLORIST增长放缓；X11在潮玩市场露头困难。招股书数据显示，今年上半年KKV、THE COLORIST、KK馆和X11分别贡献了10.49亿、4.61亿、1.20亿和0.46亿元营收，占总营收比重为62.3%、27.4%、7.1%和2.7%。

虽然亏损巨大，但胜在能为其他品牌复制盈利模式提供样板。许是因此，KK一直以来都是一级市场的“心头好”。天眼查数据显示，过去5年间KK已拿到包括璀璨资本、 黑藻资本 、经纬创投、洪泰基金及京东等的7轮融资，共计超40亿元。

在把握创业和经营的风向方面，不可否认吴悦宁和KK的独到之处。但创立六年仍未跑通盈利，这也是其他进口商品集合店所不常有的尴尬处境。

疯狂扩张之路

在2019年《零售：焕新主力》主题分享上，创始人吴悦宁曾表示，零售公司创新需要根基，需要迅速占领市场，并强调了两个Tips：“迅速意味着资金，也意味着开店的能力。”

实际上，色彩鲜艳的门店不仅是KK的亮眼招牌，也是KK是营收根基。开店似乎已经成为KK上市故事的逻辑起点：通过门店的扩张实现降本增效。

最新数据显示，截至11月KK旗下门店共680家，其中KKV共315家，THE COLORIS共247家，X11共21家，KK馆97家。从2019年5月创立至2021年6月，两年内KKV门店数量达281家，经粗略计算几乎2-3天就将开一家新店。

KK的门店包括加盟店与自营店。据招股书，截至6月KK旗下门店共有640家，其中自营店有288家，加盟店有352家，以加盟店为主。

为了降低扩张成本，缓解加盟商流动性压力，KK从2019年起为加盟商提供无担保并计息的贷款，为新店的运营提供资金。2019—2020年以及2021年上半年，KK提供给加盟商的贷款分别为0.35亿2.72亿及2.58亿元；应收加盟商款项分别为5470万元、9140万元及1.73亿元。

这种扩张模式看起来虽精妙，但实际上是在“玩火”。高额的贷款使得KK不仅面临着自身流动性压力，还需承担由加盟商经营不善而导致的坏账风险。

根据《贷款通则》，非金融机构的公司之间的贷款应当被禁止。KK也在招股书中明确表示，虽然目前并未受到央行处罚，但不排除未来罚款的可能性。或是出于IPO前夕的合规考虑，这种扩张模式已于今年6月正式停止。

值得注意的是，在大举扩张的趋势下，KK旗下加盟商正逆势出走，加盟店的数量在经历了成倍式上涨后掉头向下。2019—2020年，KK旗下加盟商从164家快速增至424家，同期自有门店只增加了85家；但2021年上半年，KK自有门店增加156家，加盟店却关闭了72家。

加盟商的出逃有多种原因，总归来说，退出的理由绕不开盈利能力的不及预期。由于未达到与场签约时的业绩表现和租金贡献，全国多个KKV与商场存在分歧。据《流行东莞》，今年3月KKV全国首店东莞国贸城一楼2000平米的旗舰店，突遭强行停电、封铺。

另外，自有品牌占比较少始终是KK经营中的一根刺。2018—2020年以及2021年上半年，KK自有品牌贡献营收占比分别为1.4%、7.7%、12.3%及13.4%。虽处于逐年上升中，但与同行业上市公司相比，名创优品已成为全球规模最大的自有品牌零售商，KK仍去之甚远，不得不面对成本控制和第三方品牌依赖的压力。

一边是疯狂开店，一边是被迫闭店。前期扩张的有效措施被迫“刹车”，加上加盟商大规模出逃，重新控制扩张节奏成为KK的当务之急。但目前，KK尚且无法依靠自身造血，通过自有资金铺设新店并非易事。联系吴悦宁曾强调的另一个Tip——资金，或许可从中窥得KK急于上市的部分原因。

真风口还是伪风口

潮流零售拥有千亿级别的广阔市场。根据弗若斯特沙利文，2020年潮流零售市场规模为1952亿元，预计2025年市场规模将达到4750亿元，复合年增长率高达19.5%；而同期中国整体零售市场规模年复合增速分别仅为5.9%。

这样看来，潮流零售俨然具有传统零售所不备的高成长性。快车上的KK由此吸引了不少年轻人的消费注意力。不过年轻人虽有较高的ARPU值（一般指每用户平均收入），消费潜力更强，但同时也更容易为其他新鲜事物所吸引。

为了留住年轻人，KK在选品上下足了功夫。通过组建选品团队，专业买手把控消费偏好；通过层层筛选后，产品将经过专业评委会投票；通过后，产品将在测试门店进行试销，各项达标后方进入采购白名单。

与传统线下零售不同，KK抛弃了传统流量通道的定位——不向供应商收取进场条码费、管理费等后台费用，而是用买断制向品牌供应商直采。这使得KK不再是“租售货架”，而更像个“集装箱”：以DTC（Direct To Customer）模式直接面向消费者，既取消中间商赚差价，又保证了产品品质。

加上门店运营与供应链端数字化对消费者偏好的及时捕捉与满足、“颜值经济”对门店吸引力的加成，这便是潮流零售成为新消费“风口”的根本逻辑。

不过即便实施了如此严谨的SKU管理，KK仍然面对着同质化的难题。抛开潮流零售这一概念，实际经营中，KK不得不在激烈的竞争中寻求突围。

视线拉宽至整个精品集合专卖赛道，行业Tpo5的市场份额占17.8%。目前KKV和KK馆的市场份额仅有约1.8%，位列第四，领先地位随时有可能被赶超。纵观同行竞对，名创优品稳居行业头部，并在快消、美妆、潮玩等方面均有布局，造成不小压力；新品牌集合店也不断跑马圈地，喜燃、话梅、WOW COLOUR等品牌发展势头不小，获得了高瓴创投、真格基金等知名投资机构的青睐。

在美妆专卖赛道，THE COLORIST市场份额仅为0.9%，所面对的不仅是老牌集合店屈臣氏、丝芙兰，还有完美日记、WOW COLOUR等的竞争压力。

消费者不可能只为概念而买单。虽然已成潮流零售赛道“独角兽”，但想要力压树大根深的传统零售，KK还需要加快自身步伐。同时，电商的发展也深刻改变了线下零售的生态，杂货业虽得以“幸存”，但仍需面对电商对其的分流。

为了解决“线下种草，淘宝购买”的问题，2019年KK全线升级电商项目，正式进军新社交电商。KK意图通过将线下流量引流到线上，降低销售量的损耗，不过目前看也尚未取得明显成效。在KK推出的K加会员小程序中，还进行了直播带货的尝试。「不二研究」发现，目前K加会员小程序系统正处于更新维护中，没有开放服务。

“潮流零售”到底是真风口还是伪风口，虽无法定论，但对于潮流零售的未来并不能盲目乐观。

虽说“颜值经济”盛行，但如今的Z世代已学会捂紧钱包“理性消费”，即便是KKV的亮黄色主题和THE COLORIST的美妆蛋墙，也经不起多次打量。新鲜感过去之后，如何留住消费者是所有新消费玩家的共同议题，“颜值即正义”或许并不能无条件成立。

新消费赛道，上市即巅峰？

作为现象级的“潮流零售独角兽”，KK的上市故事足够漂亮。

其诞生即被明星VC热捧， 2016年来已完成7轮共计超40亿元的融资，股东包括CMC资本、京东、深创投、经纬创投、洪泰基金等。

依据以往经验，上市往往是新消费公司的最高光时刻；在上市即巅峰之后，往往开启股价的急转直下，甚至遭遇滑铁卢。

“潮玩第一股”泡泡玛特、“新茶饮第一股”奈雪等，已是前车之鉴；这可能意味着资本市场对于新消费的逻辑尚存疑虑。

光鲜营收表现之下，KK内里问题重重，缺乏自身造血能力始终是心头大患。况且潮流零售赛道次序未定，未来是否将诞生强有力的竞争对手尚未可知。

“潮流零售第一股”上市大考，KK需得用动态发展的态度面对，时刻不停地探寻——既是潮流的要义，也是资本市场的要求。

本文部分参考资料：

1.《KK如何抓住9000岁年轻人的心?颜值即正义、社交即货币、个性即动力》，经纬低调

2.《3年半亏70亿，加盟商正逃离，KK集团是颠覆者还是泡沫》，红星资本局

3.《光鲜面子、破烂里子，KK集团赔本赚吆喝》，锌财经

不二研究郑重声明：文中观点系作者个人观点，不代表本平台就此提出任何投资建议。投资者应谨慎理性作出投资决策。

作者/豆乳拿铁

排版/艺馨 辰也

监制/Yoda

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