文 | 老鱼儿

编辑 | 杨旭然

来源 | 巨潮WAVE

医美这些年有多火？

在企查查中查询企业名称、企业简介和经营范围中带“医疗美容”关键词的正常经营的公司，结果有近百万。其中，3年以内的企业占到70%以上。

艾瑞研究数据显示，2021年中国医疗美容市场规模达到2179亿元，增长率达到12.4%，预计2025年中国医美市场规模将达到4108亿元（21年至25年CAGR为17.2%）。

更重要的是，国内医美行业发展至今，仍有不小的增量空间。据中研普华产业研究院发布的《2023—2028年医美行业深度分析及投资战略研究咨询报告》显示，目前国内医美渗透率接近4%，远低于韩国的21%以及美国的16.8%。

在如此广袤市场的催生之下，近些年以玻尿酸企业为代表的医美板块大红大紫。已经在A股上市的爱美客、华熙生物和昊海生科都是吃透了时代红利的大代表，可称之为“医美三大佬”。

不过玻尿酸可以抵抗衰老，本身并不能长生不老，医美行业的竞争总归要迈入下一程。头部企业也早就未雨绸缪，提前落子谋划。未来谁能最先跳出玻尿酸，也许就成了进一步获得成功的关键。

成于玻尿酸

玻尿酸，又名透明质酸，广泛存在人体内，有着润滑关节，以及更加重要的皮肤保湿功能。人到了一定的年龄之后，体内透明质酸会逐渐消失，从而造成皮肤水分流失，就成了衰老的标志之一。

而使用玻尿酸类的产品，可明显减缓衰老进程，已经成为许多人的共识。

大S曾经说过一句著名的话：“没有玻尿酸，很多女明星会活不下去。”

多年来中国玻尿酸原料总销量占全球80%以上，处于绝对的垄断地位。在原材料的红利下，国内企业纷纷顺游而下，产业链发育迅速，终端门店数量较多。

原料供给与市场需求的双重庇护之下，企业曾经高速成长，业绩股价爆炸。

爱美客于2020年登陆A股。在医美赛道火爆的2021年，爱美客股价一骑绝尘，较发行价118.27元/股暴涨10倍，最高触及1331.02元/股，市值巅峰时期高达2880亿元；华熙生物也在2021年达到巅峰，股价超300元，市值超1500亿；昊海生科股价则最高冲到了280.8元/股，较发行价大涨214.69%。

2023年，“三大佬”的业绩情况有所分化，但仍保持着整体的增长：

华熙生物实现营业收入60.81亿元，同比下降4.37%，归母净利润5.87亿元，同比下降39.5%；

爱美客营收28.69亿元，同比增长47.99%；归母净利润为18.58亿元，同比增长47.08%；

昊海生科营收26.54亿元，同比增长24.59%；归母净利润4.16亿元，同比增长130.58%。

三家公司营收加起来超过一百亿，表现则各有千秋。华熙生物营业收入规模最高，爱美客净利润最高，昊海生科营业收入最少，但利润增幅最强劲。

总体来说，细细剖析各家的营业构成，玻尿酸系列产品仍然处于当打之年，消费者的认知也基本上没有太大的变化。背靠这棵大树，企业们仍然可以过得不错。

爱美客的主要产品分类为凝胶类注射产品、溶液类注射产品以及面部埋植线产品。其中，前两者是清一水的玻尿酸类产品，业务占比超过98%。

昊海生科整形美容和创面护理板块收入10.57亿元，同比增长41%。规模首次超过眼科类成为公司第一大业务板块。其中，玻尿酸贡献6.02亿元，同比增长96%。公司表示，“海薇”“姣兰”“海魅”三款玻尿酸产品组合已得到市场的广泛认可。

“玻尿酸女王”赵燕带领的华熙生物更是不必多说。从原料产品到医疗终端产品，再到功能性护肤品，几乎全是主打玻尿酸的卖点。

可见，玻尿酸不仅给医美企业带来了第一桶金，也成就了他们市场价值的基本盘。如今，依靠着玻尿酸的托底，三大佬又开始未雨绸缪，逐渐进行业务广度上的延展。

困于玻尿酸

延伸于玻尿酸的业务体系，正在逐渐生变。其中有主动的内生需求，也有被动的外部压力。内生需求在于玻尿酸的红利仍在，但已经日趋稀薄，外部的压力则来自于消费下滑，以及行业内竞争的加剧。‍‍‍‍‍‍‍‍‍

最典型的莫过于华熙生物，在其他两家仍然保持一定增速的同时，规模体量巨大的华熙开始逐渐失去成长性。2023年，华熙生物业绩压力没有改善，终于收获了第一个营收和利润增长的双负数。

造成这种局面的主因是功能性护肤品的萎缩。在2018年，华熙生物功能性护肤品收入还不超过3亿元。到2022年，该板块收入已经达46亿元，占公司主营业务收入超七成，成了华熙生物的“定海神针”。但是在2023年，这个“神针”不稳了。

华熙生物在业绩快报中表示，功能性护肤品业务出现阶段性下降，导致营业总收入较上年同期略有下降。而纵观业绩一直增长的原料及医疗终端产品，毛利率也出现了明显的下行。

这样的情况在昊海生科身上也有所体现。近五年来，昊海生科整形美容与创面护理产品毛利率已经从90%以上跌至77%的水准。

爱美客在营收和毛利上一直表现稳定。市场对它的期望值就是在主打产品“嗨体”之外，可以有新的营收利器，不过目前看尚未有其他重磅产品接棒。

外部压力则是玻尿酸竞争开始白热化，下游的痛苦迟早会传导到上游来。

医美业内有个大致的判断，叫“上游吃肉，下游喝汤，中游骨头都啃不到。” 上游是原料和产品的生产企业，中游是医美机构，下游是引流渠道和平台。其中，中游的医美机构受两头制约最大，受监管也最多。

2023年，央视“3·15”晚会上，美容针被滥用等医美行业的一些乱象被曝光。2024年315前夕，央视《焦点访谈》通过《医美直播，带货还是“带祸”》，又对医美直播的乱象有所曝光。

随着监管的收紧，医美机构受到的成本压力，也逐渐传递到上游企业来。

根据华熙生物的年报显示，2019年企业玻尿酸原料营业收入为76084.59万元，销售量为199.92吨，折合价格为380.58元/吨。这个价格到2022年已经成为349.73元/吨，降幅8%以上。

根据爱美客年报显示，2023年企业溶液类注射产品营业收入16.7亿，销售514.13万支。折合价格为324.93元，比2020年降低10%。

玻尿酸原材料的平均价格一直在降， 根据弗若斯特沙利文报告显示，已由2017年的210元/克，逐渐降至2021年的124元/克，降幅超过四成；而玻尿酸终端产品的价格从2018年的每瓶约1557元降至2021年每瓶1111。

这种对未来的降价预期，不断蚕食着相关企业的价值上限。这些都是对企业利润空间的持续性压缩，如果说过去行业快速增长的时候企业还可以以量换价，那么当量的增长也开始放缓乃至停滞时，企业和投资者就会开始面对更大的压力。

截至4月3日收盘，爱美客、华熙生物、昊海生科市值分别为692.48亿、270.32亿和165.67亿，这和2021年市值的峰值1774.15亿元、1473.60亿元和480.41亿元形成了鲜明的对比。

内外压力共同作用，三家企业纷纷出招，希望能冲出舒适圈，撕掉玻尿酸带给自己的束缚，找到更多增量空间。

冲出玻尿酸

现在来看，玻尿酸之后主流的医美进阶方向主要有三个，但都竞争不小。

第一是胶原蛋白。

根据弗若斯特沙利文的数据，中国重组胶原蛋白产品市场规模预计将从2022年的185亿元增至2027年的1083亿元，复合年增长率为42.4%。

早在2022年，华熙生物便以2.33亿元收购深耕胶原蛋白市场多年的益而康生物51%股权。公司目前有七八种在研胶原蛋白；2023年10月，爱美客在互动平台表示，收购了主要从事动物胶原蛋白产品的提取和应用的沛奇隆公司 100%股权；昊海生科也拥有医用胶原蛋白的技术。

不过，面对整个市场，三者的脚步并未领先。

2022年11月4日，巨子生物正式登陆香港交易所，成为中国重组胶原蛋白领域首个上市的企业；2023年7月20日，锦波生物登陆北交所，以北交所历史最高价49元/股正式敲钟上市，成为A股“重组胶原蛋白第一股”。

相比那些已经布局的众多企业，三大佬目前尚无商业化的胶原蛋白产品推出。

第二是肉毒素。

据中信证券数据显示，预计2026年中国医美类肉毒素市场规模将达到138亿，且2026—2030年继续以21%年复合增速高速增长。

华熙生物2015年，针对市场上爆火的“肉毒素”，与韩国公司Medytox签署了合资协议；2023年年报显示，爱美客注射用A型肉毒毒素已经完成三期临床试验，目前正在整理注册申报阶段；2023年上半年，昊海生科在财报中表示，公司医美业务已储备创新乳液涂抹型肉毒毒素产品。

但早在2022年8月华熙生物就宣布停止了与Medytox的合作关系，如今其肉毒素布局已经遭遇更大的压力。昊海生科的尿毒素产品也仅限于储备阶段。进度最快的爱美客，预计2024年有望上市国内第五款肉毒素产品。

不过这需要面对复星系的竞争。2023年4月，复星医药旗下复锐医疗科技的A型肉毒杆菌毒素RT002用于中度至重度皱眉纹的药品注册申请获得NMPA审评受理。

第三，减肥药。

2023年爱美客年报中，赫然出现了司美格鲁肽注射液的字眼。显示着这个医美巨头对这款大火的减肥药的觊觎。

不过，目前司美格鲁肽的研发主动权都在医药企业手中，医美企业不大可能后发制人。对于医美行业来说，其生态位更多体现出一种能够直接面对消费者，掌握终端的话语权，进而有机会能从下游向上游挺进。也许这也是医美企业对减肥药这个产业细分最直接的作用。

整体上看，医美企业特别是三家上市公司，必须在玻尿酸之外找到新的在增长极——虽然至今玻尿酸仍然是一个少有的能够持续增长的行业。但经营企业从来不是只关注到眼前的利益就足够了，而是需要不断为自己的未来增加筹码。

这个筹码如果自己不增加，那别人就会去增加，最终受损失的只能是自己。