刚送走了三年疫情的“宅经济”红利，作为国内“火锅、烧烤食材集合店”头部玩家的锅圈食汇又赶上了预制菜风口。

于是乎，半年前才向港交所首次递交了IPO招股书的锅圈食品(上海)股份有限公司（以下简称“锅圈”），紧跟着又在最近更新了招股书，似乎是意在借预制菜的东风，加速推进港交所主板上市的进程。

不过除了这些，向善财经还认为锅圈如此积极地更新招股书背后，或许还有另一层更深刻的含义，即向资本市场和广大投资者们证明：疫情流量的消失并不意味着锅圈食汇作为“一站式在家吃饭餐食解决方案供应商”的宏大叙事将进入“下坡路”。相反，在后疫情时代下，无论是门店扩张，还是业绩改善，锅圈食汇始终都保持着前进的态势。

最直接的表现是，相比上一版截止到2022年末的招股书数据，更新后的招股书增添了今年前四个月的业绩状况。并且还着重提到截止到2023年9月26日，锅圈的门店数进一步增至9978家，较2022年末增加了762家，算是打破了此前无数媒体对锅圈持续增长的质疑……

唯一美中不足的是，虽然从增长与否的角度看，锅圈还保持着扩张的态势，但是从增长的速度来看，锅圈却似乎正在一步步地慢下来……

“两头吃”的锅圈，越来越跑不动了？

一个很有意思的点是，在官网中，锅圈的定位是一家“火锅烧烤食材超市”。在招股书中，锅圈又自称是中国领先的一站式在家吃饭餐食产品品牌，并且按零售额算，2022年锅圈在中国所有零售商中排名第一。

从字面意思看，锅圈似乎是一家2C的零售商。

但是从收入来源和渠道来看，天眼查APP显示，锅圈自2020年以来的绝大部分收入都来自向加盟店销售产品，分别占比98.2%、94.2%和90.3%。对应的，截止到2022年年底，锅圈有加盟店9216家，而自营门店仅为5间。

很明显，锅圈的真正定位不是零售商，而更像是用品牌加盟维系的中间批发商或贸易商。

深入其中，在食材方面，有媒体指出，在2021年8月之前，锅圈没有自己的食材加工厂，产品均为外购。直到2021年8月，锅圈才陆续收购或控股了包括生产牛肉产品的和一工厂等三家食材加工厂，实现了部分食材自制，但其余食材仍需向安井、三全等供应商处采购。

至于在仓储和物流方面，招股书中提到，锅圈主要采用的是第三方外包方式，即由仓储物流供应商们负责锅圈采购食品的仓储，以及向加盟门店们配送运输......

至此，基于锅圈的市场定位和生意模式，我们不难总结出三个关键点：

一、锅圈的营收来自于向加盟店销售食材，那么加盟门店规模的增长就是锅圈营收增长的源动力之一。

二、从逻辑分析来看，由于锅圈既掌握着对下游加盟店食材产品的进货议价权和统一售价权，同时又能在成本端（食材采购方面）靠规模效应占据更多的价格优势，所以锅圈的营收、毛利规模大小，理论上是可以自主调节的，取决于其愿意给加盟店释放多少利润空间。

不过在实际情况中，由于为了维持“不贵”的品牌形象，锅圈对加盟店实行了终端售价统一，所以如果锅圈的价格剪刀差过大或者外部市场环境出现明显变化，导致当加盟商们赚不到钱、回本周期不断拉长时，就势必会影响到后续锅圈加盟门店们的扩张和增长速度。

因此，锅圈“中间商赚差价”的生意模式乍一看似乎可以实现两头吃，但实际上却不仅要时刻充当利润调节器的作用，而且也很难能“任性”地提高对加盟店的售价，以增厚对加盟店的销售毛利率，整个模式略显脆弱且“钱景”不足。

三、从竞争的角度看，即便现在锅圈拥有了三个食材生产厂，实现了一部分食材的自制，但最根本的食材采购——外包仓储物流——转手销售的中间商模式没有变，就注定了锅圈将会始终存在着竞争壁垒很弱、护城河不高等诸多缺点问题。

事实上，自2020年以来包括叮咚买菜、盒马鲜生、三全和懒熊火锅等一众新老食品玩家们都相继加入了火锅食材、预制菜生意的红海风口，想要从锅圈所占据的“在家吃饭”消费场景中分一杯羹。

如此一来，不断增长的品牌加盟门店规模似乎就成了锅圈的唯一优势。

然而尴尬的是，一方面，尽管截止到今年9月26日，锅圈的加盟店较去年年末增加了762家，但是相较于过去三年，锅圈的扩张速度已经明显慢了下来。

因为仅2020年一年间，锅圈的加盟数量就净增长2855家，几乎是过去5年的两倍。2021年增加了2568家，2022年又增加了2352家。相比之下，今年锅圈想要在剩下的两个月内重现过往的加盟门店扩张规模，似乎难度颇高。

另一方面，在加盟开店速度放缓的同时，锅圈的闭店数却又开始出现了增多的迹象。今年前四个月，虽然锅圈增加了754家店，但同时关闭的加盟店数量却也达到了132家。要知道，

这一数据在2022年全年也不过才279家。

对于加盟门店扩张速度的放缓，从本质上讲就是加盟商们挣不到钱了。

这背后的原因有很多，比如疫情流量消失，堂食的全面恢复对于在家吃饭消费场景的打击和影响。再比如预制菜市场竞争的加剧，尤其是今年，预制菜的资本热度空前浓厚，直接给锅圈带来了实实在在的市场竞争压力。

那么在这种情况下，正处在上市关键期的锅圈，又是否会以牺牲业绩表现的代价，主动为加盟商们调节了利润情况呢？

上市与加盟商的盈利矛盾，锅圈选择“先上车后补票”？

从招股书来看，2022年，锅圈实现营收71.73亿元，同比增长81.2%；净利润首次扭亏为盈，实现盈利2.41亿元。

除此之外，截至2023年4月30日止四个月，锅圈又实现营收20.78亿元，虽然较2022年同期的21.6亿元略有下滑，但净利润却达到了1.2亿元，远高于去年同期的-2502万元。

如果仅从2022年和今年前四个月的这组业绩数据来看，锅圈似乎不仅维持住了加盟门店们的盈利，实现了加盟门店的快速扩张，而且还实现了自身的盈利。

那么锅圈真的实现了鱼和熊掌兼得吗？

深入来看，你会发现2022年和今年前四个月的扭亏为盈，更像是源于锅圈降本增效或财务手段美化的结果。

一方面据招股书显示，2020年——2022年，锅圈的毛利率分别为11.1%、9.0%及17.4%，2023年前四个月，锅圈的毛利率进一步提升至21.1%。对于今年毛利率的上涨，锅圈表示主要是其销售成本下跌，推出新的或升级的、利润率较高的火锅烧烤产品所致。

紧接着有意思的来了，在2022年锅圈加盟门店和营收同步大涨的背景下，同期锅圈的销售及分销开支却出现了不降反增的异常情况，2022年为6.25亿元，较2021年的6.29亿元明显下滑。

对应的，2021年营收规模仅为39.58亿元，与2022年的71.73亿元相差甚远。

除此之外，在今年前四个月，锅圈的营收增长略有下滑的情况下，其销售及分销开支却依然没有增加改善的迹象，同比下降了15.53%至1.85亿元。

要知道，在后疫情时代，火锅食材店对消费者吸引力大降，锅圈持续的削减宣传推广费用，无异于在主动地给加盟门店的扩张速度踩“刹车”。虽然在某种程度上，这可能是锅圈从扩张，追求市场广度到盈利，加码市场深度的模式转变开始，但却又难以解释2022年锅圈销售费用的“急流勇退”。

所以这不禁令人猜测，2022年和今年前四个月的盈利是不是锅圈为了冲刺上市、美化业绩，而暂时搁置了加盟商们的盈利诉求和门店的扩张速度，从而提前实现盈利的纸面结果。

毕竟无论是对港股资本市场还是投资人来说，都需要看到锅圈真金白银的市场成绩。那么很明显，在后疫情时代，火锅烧烤食材店增长普遍放缓的大背景下，提前盈利或许比门店扩张要更具投资确定性。

另一方面从利润结构来看，在2022年锅圈的2.41亿元利润中，包括政府补助、利息收入和汇兑收益在内的，几乎不具备持续性的其他收入和其他收益的规模就超过了1亿元，所以锅圈真正经营活动所得的净利润可能并没有想象中的那么多。

有意思的是，同期，锅圈对应的经营活动现金流量净额却达到了2.85亿元，较2021年的-5.98亿元实现了大幅反转。

但紧接着，猛增的应付款项似乎就道出了，2022年锅圈经营活动现金流量净额由负转正的秘密。2021年，锅圈的贸易应付款项为1.81亿元，但到了2022年却暴涨3倍至5.77亿元。这意味着，2022年同期，锅圈对上游供应商的欠款有所增多，那么对应的现金流出量自然就会大幅减少，最终经营活动现金流量净额也就得到极大的改善。

不过值得玩味的是，从锅圈截止到2022年末的应付款项账龄来看，在5.77亿元的总规模中，仅推迟了一个月付款的就有约5.32亿元，但支付时间却因此而推迟到了2023年。

那么从表面上看，2022年的经营活动现金流量就和净利润一样，实现了绝地逆转……

其实从客观来讲，无论是降本增效还是财务美化，本质上都是粉饰业绩的一种临时手段。如果锅圈想要在后疫情时代，同时维持住自身的发展和加盟商们的盈利诉求的话，唯一能做的或许就是向生产加工端降本增效。

主要有两方面：一是增加自有食材加工厂，调整压缩采购加工成本。

事实上，此次的招股书已经向我们展示了锅圈在2021年8月之后陆续收购的生产牛肉、肉丸和火锅底料的三家食品工厂，对成本的压缩和毛利率的调整是有一定作用的。

尽管上述三家工厂正对应的是锅圈所售商品中销售额最高的三款产品品类，但是在当前增长放缓的背景下，蚊子腿再小也是快肉，所以锅圈依然可以为其他主要品类的食材自建加工厂，以降低加工成本，释放利润空间。

二是加码高毛利产品，不断推出爆款大单品。

目前来看，锅圈作为火锅、烧烤食材超市的另一大问题是，品类齐全但却比较为常规，自身缺乏一批像巴奴的毛肚、菌汤之类的特色明星爆品，也就是产品层面缺乏品牌溢价空间。

不过尴尬的是，虽然锅圈也意识到了这一点，比如创始人杨明超曾放出豪言，计划通过单品单厂孵化“100个10亿新食品品牌”。但是在2020年—2022年，锅圈食品研发成本分别为20万元、350万元、1000万元，相比同期的销售费用，几乎可以忽略不计。

很明显，尽管锅圈已经找到了正确的破局思路，但批发商的思维惯性，却还是拖累了其经营风向转变的速度。

不过，亡羊补牢，为时未晚。毕竟已经掌握了门店规模优势且即将登陆港股的锅圈，相比其他预制菜玩家们，优势大的也不是一星半点……

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